Jumbo S.A. - griechischer Discounter mit exorbitanter Marge

Jumbo S.A. ist ein griechischer Einzelhändler, der offenbar nicht nur Spielwaren verkauft, v.a. in Griechenland, aber auch in Südosteuropa. WKN: 925529, ISIN: GRS282183003, https://en.wikipedia.org/wiki/Jumbo_S.A

In der Forumssuche findet man die Aktie von benny_m erwähnt, der meinte, sie würden auch andere Haushaltswaren verkaufen. Sie hatten bisher ein sehr schönes Wachstum in den letzten 15 Jahren (6,7% p.a.), auch während der GFC und Corona! Weitere Eröffnungen sind geplant, dieses Halbjahr soll der erste Markt in Israel öffnen und ein Onlineshop für Rumänien.

Auffällig ist, daß sie für einen Einzelhändler sehr hohe Margen erwirtschaften, im langjährigen Mittel 25% EBIT-Marge. In H2/2021 sogar über 35%, fiel im H1/2022 wieder auf 26,5%. Die Saisonalität scheint sich hier - für Spielwaren wegen des Weihnachtsgeschäftes nachvollziehbar - nur im nach Umsatz jeweils stärkeren H2 auszudrücken, nicht jedoch in der Marge. Wie schaffen sie das, wahrscheinlich mit nur saisonal angestellten Verkaufskräften? Ich finde jedenfalls in ganz Europa keinen einzigen Einzelhändler, der eine höhere EBIT-Marge schaffte! Fix Price schaffte knapp 16%, die ebenfalls interessante britische B&M Value Retail 13%.

Die Kennzahlen sind sehr ansprechend, bei Kurs 13,30€ (aktuell 13,58€):

KPV15: 10,6 (mit 22% Steuersatz, gesenkt seit 2021, 2020+21 jedoch nur 17-18%)
TTM-KGV: 7,9
Dividende: zuletzt halbjährlich 0,385€, so viel ist auch für 2023 geplant, daher 5,8%

Im Juli wurde ein ARP angekündigt für max. 10% der Aktien bis zu einem Preis von 13,50 Euro (genau der aktuelle Kurs), das bisher noch nicht zur Anwendung kommen konnte. Daher gibt es noch eine dritte, außerordentliche Dividende, ebenfalls 0,385€, somit 8,5% Dividendenrendite.

KBV 1,42, keine immateriellen Verögenswerte
EK-Quote: 74%, keine Minderheitsanteile
423 MEUR Nettocash nach Leasing + geringen Pensionsverpfl. bei Börsenwert 1810! D.h. >3 Euro pro Aktie Net-Cash.

EV/EBIT22e: 5,5

Der Kurs sieht nicht besonders antizyklisch aus, der Clou ist hier eher, daß sie 2021 ein Rekordjahr und 2022 ein Rekord-H1 hatten, und der Kurs trotzdem nicht vorankam.

Die Frage ist:

1.) wie anfällig die Aktie gegen einen Konjunktureinbruch ist. Als Discounter sollten sie eigentlich eher noch davon profitieren, hingegen könnten Spielwaren im Zweifelsfall entbehrlich sein, oder?

2.) ob es Gefahren für die hohe Marge gibt? Bijou Brigitte hatte auch einmal so hohe Margen, dann ging es kontinuierlich runter bis auf 10% vor Corona. Der Kurs hat währenddessen 90% verloren, die Aktie war allerdings auch teurer. H&M hatte mal ähnliche Niveaus (nicht mehr), und nicht einmal Fielmann kann mithalten. Man könnte freilich sagen, daß das schon eingepreist ist bei der Bewertung; KGV 16-20 wäre ok für einen Wachstumswert bei dieser Bilanz.

Es wundert mich auch, wie sie das schaffen. Aber ich kenne den griechischen Einzelhandel nicht.

Ein Analyst schreibt, der Markt würde einen längerfristigen Rückgang der EBITDA-Marge auf 11% einpreisen (EBIT also noch 2,5-4% weniger). Das klingt plausibel, wahrscheinlich legt er da ein Modell zugrunde, in welchem die Marge über ein paar Jahre sinkt. Eine doppelt so hohe Bewertung scheint mir locker drin, auch Fix Price notierte ja höher, Wachstum haben sie ja noch. Und die abnorm hohe Marge haben sie nun schon seit mindestens(!) 2007 ziemlich konstant. Also eher unwahrscheinlich, daß die sofort einbricht. Den Vergleich hatte ich übrigens für die TTM-Werte angestellt, und natürlich nur für börsennotierte Firmen. Mit 11% EBITDA oder 8% EBIT wären sie dann zwar wohl immer noch guter Durchschnitt - das hängt immer vom Land und vom Vergleich ab; der Lebensmittel-Einzelhandel dürfte tendenziell niedriger liegen. H&M als damals wohl führender Textildiscounter hatte mal Werte von über 30% EBIT, mittlerweile liegen sie beim EBITDA bei unter 10%.

So gesehen, wenn das so kommt, wie der Analyst berechnete, dann wäre Jumbo immer noch fair bewertet, und wenn nicht, dann sind sie günstig. Also ein asymmetrisches Profil, wie man es möchte.

Ob das "consumer discretionary" ist? Keine Ahnung, aber Discounter sollten andererseits davon profitieren, wenn man sparen muß. Die gleiche Frage kann man bei vielen anderen Läden auch stellen; nicht nur bei Modehändlern, auch Autohäuser (dazu morgen noch ein Beitrag), uvm. Es ist auch die Frage, ob man sich auf längerfristig schlechte Zeiten einrichten will, oder das als temporäres Problem und damit als Kaufchance sieht. Alles, was mit Immobilien zu tun hat, ist aus anderen Gründen problematisch, und wenn beides zusammenkommt, ist es noch schlimmer, wie z.B. Möbelhändler. Da fallen mir online home24 (gerade Übernahmeangebot) und Westwing in Deutschland ein, oder stationär ScS Upholstery oder DFS Furniture im UK.

Woodpecker, Du hattest Dich glaube ich geärgert, daß Du sie nicht gekauft hast. Aber ich kann auch nicht mehr sicher alle Firmen identifizieren, die ich vor zehn Jahren mal hatte.

Die britische B&M European Value Retail übrigens auch ein "variety goods value retailer" mit KPV 11, KGV 7,5, auch dort war die Marge in dem im März abgelaufenen Geschäftsjahr so hoch wie nie zuvor in den letzten elf Jahren, s.o., auch mit starkem Wachstum, jedoch mit viel höheren Schulden und schwächerer Eigenkapitaldecke. Nicht uninteressant, aber Jumbo erscheint mir besser.

woodpecker : Ich nicht, aber die Forumssuche vergisst nichts : PIIGS Investments - jetzt (schon) interessant?

Jumbo hatte wie gesagt auch während den vergangenen Krisen keinen Einbruch und in dem Umfeld seit der Griechenlandkrise (die hatten doch ein stark schrumpfendes BIP) derart zu wachsen, finde ich schon beeindruckend.

Maisons du Monde ist auch ein Möbel-Einzelhändler, sowohl stationär als auch online, der wieder in Richtung des Corona-Tiefs gefallen ist. Bei TTM sogar leicht unterdurchschnittlicher operativer Marge ein KGV 6,4 und 6,2% Dividendenrendite @8,81€. Haben allerdings auch grenzwertig Schulden mit net debt/EBITDA von 3,5, net debt/equity 1,2 und Zinsdeckung nur 6,3 - bei Niedrigzinsen. Irgendwas ist halt immer, oder wie ich mal schrieb: meistens.

+40-60% genügt mir hier.

Es ist halt kein Zykliker mit Vervielfacher-Potential, aber das ganz bewußt, dafür halt auch weniger Risiko. Die Aktie kann auch für längerfristiges Halten lohnend sein, wenn sie weiter wachsen und ansonsten durch die nette Dividende. Die o.g. Upside ist ja für sofort zu verstehen.

Während der PIIGS-Krise um 2012 und auch danach noch gab es die Aktie freilich günstiger. Also das top-antizyklische Investment ist es aktuell nicht.

Daß die Kapitalrendite im Gegensatz zur Umsatzrendite nicht so exorbitant hoch ist, ist bemerkenswert. Das kann man so interpretieren, daß in deren Geschäft eben höhere Margen nötig sind, um die (Kapital-)kosten zu verdienen. Genauer: früher war sie ebenfalls sehr hoch, und das hat sich auf ein immer noch gutes Niveau eingependelt. Nicht hoch genug, als daß es zu stark Konkurrenz anziehen würde, aber hoch genug, daß eine weitere moderate Expansion für sie lohnend ist.

Wollte ich gestern schon schreiben: Jumbo schüttet 1,155 € an Sonderdividende aus, für Rücklagen aus den Jahren 2008-2012. Das ist doch eine sinnvolle Verwendung des hohen Cashbestandes. Dazu dürften die regelmäßigen halbjährlichen Dividenden von zuletzt 38,5 Cent pro Aktie kommen, die ja im Jahr 2022 sogar dreimal gezahlt wurde, also in Summe ebenfalls 1,155 €.

Sie wachsen weiter, auch wenn die +45% gegenüber dem Vorjahres-Januar auch damit zu tun haben, daß dieser von Coronamaßnahmen belastet war (damals -15% gegenüber 2021 - folglich +23% Umsatz gegenüber 2021).

https://corporate.e-jumbo.gr/e…-a-new-cash-distribution/

Zwischenzeitlich +46% seit der Erstbesprechung vom Oktober, als heute intraday das Allzeithoch um einen Cent übertroffen wurde (19,49€). Ich schrieb damals, 40-60% genügten mir. Aber unter diesen Umständen verkaufen?

Prognose für 2023: https://corporate.e-jumbo.gr/e…omilou-jumbo-gia-to-2023/

2022 hatten sie 14% Umsatzwachstum, 2023 rechnen sie mit +15%.

Der Nettogewinn wird erstaunlich präzise mit zwischen 270 und 275 Mio. Euro vorhergesagt, d.i. im Mittelpunkt genau 2€ und entspräche @21,6€ KGV 10,8 bei Nettocash, auf das sie jetzt wieder Zinsen erhalten. Kurs auf ATH, +62% seit #1. Die Kursziele der Analysten sind damit annähernd erreicht, allerdings würden deren bisherige Schätzungen damit deutlich übertroffen; der von Marketscreener angegebene aktuelle Konsens ist noch knapp darunter. Bei der Dividende haben sie bereits jetzt mit dem gestrigen Beschluß (s.o.) die Erwartung fürs Gesamtjahr erfüllt. Sowohl bei Piraeus Securities als auch bei Optima gelten sie als Top Pick.

Bemerkenswert: Sie schreiben, das gegenwärtige Umfeld sei klar deflationär.

Läuft, und ich sehe bei dem Momentum unter 30€ keinen Grund zu verkaufen. Die hohe Dividende versüßt das Halten.

PS. Die größte Gefahr in Verbindung mit den außerordentlichen Margen könnte sein, daß Pepco offenbar Interesse hat, in den griechischen Markt vorzudringen. Die scheinen teilweise Ähnliches anzubieten.

Daß Jumbo eine super-präzise Prognose abgibt, bevor überhaupt Geschäftszahlen für das abgelaufene Jahr veröffentlicht wurden, dürfte auch einzigartig sein. Der TTM-Gewinn bis 30.06.2022 liegt bei 1,68 Euro. Jedenfalls, wenn 2€ Gewinn für 2023 tatsächlich greifbar werden, dann könnte ich mir bei dem wieder derart Fahrt aufgenommen habenden Wachstum und der blitzsauberen Bilanz ein KGV von 20 vorstellen, plus >3€ Nettocash, und damit Kurse von 40-45 Euro, d.i. eine Verdopplung von heute aus. Ein solches KGVe hatten sie Ende 2007 und 2014 einmal. Beim TTM-KGV war man sogar auf über 25 gekommen. Damals hatte sich der Kurs zuvor vervielfacht, und das Kursniveau von ~15 Euro, von dem aus die aktuelle Rallye startete, besteht jetzt auch schon seit Ende 2016, also seit über sechs Jahren. Diese Verdreifachung würde also gut ins Bild passen. Das KPV10 läge @40€ dann bei genau 25, aber wer beachtet das schon? Dafür zugrundegelegte Daten: Umsatz von 1091 MEUR wie prognostiziert, EBIT-Marge 24,6% im 21-Jahresmittel, 19% Steuersatz wie in der DCF-Rechnung von Optima, normalisiertes EpA dann 1,60€. TIKR hat mittlerweile ja Daten für 20 Jahre statt zuvor nur 15. Für 2018/19 fehlt jedoch ein Jahr; damals stellte Jumbo das Geschäftsjahr um, so daß es mit dem Kalenderjahr übereinstimmt. 2003-2007 hatten sie jahrelang ein Umsatzwachstum von >20%, bevor es während der PIIGS-Krise auf nahe 0 fiel. Das durchschnittliche Wachstum pro Jahr erhöht sich damit in den letzten 20 Jahren auf 10,8%. Für diese neu verfügbaren Jahre von 2002-2006 hatte Jumbo auch schon diese hohen operativen Margen; das ist beruhigend zu wissen. Wobei sie 2021 und TTM mit knapp 33% eben nochmals höher liegt als in den 19,5 Jahren zuvor mit gut 24%.

Gewinn für 2022 war 1,83 Euro/Aktie. Kurs aktuell 24,66€ damit moderates KGV 13,5. Für 2023 KGVe 11,7 wie gesagt bei Nettocash.

Der GB wird originellerweise nicht als PDF zugänglich gemacht: https://inline-viewer.integix.…htm#a162_25_integixAnchor

Im August gibt es eine weitere Dividende von 0,322€ nach den 1,15€ vom März, damit ist die Schätzung von 1,20€ bereits übertroffen, Dividendenrendite aktuell 6%, wobei ich mir nochmals was vorstellen könnte im Laufe des Jahres. Wachstum in den ersten fünf Monaten 22%. Chart siehe erster Beitrag.

Im Vergleich zum Vorjahres-H1: Umsatz +20%, Gewinn +36% (Quelle).

Sonderdividende Ende November wie von mir vermutet: 1,47€, nochmals so viel wie bisher bereits gezahlt wurde! Damit über 11% Divi-Rendite beim gestiegenen Kurs von 26,38€, TTM-KGV 13,0. Unter 35€ will ich nichts hergeben.